我們的觀點：
由於用於冶煉和加工的廢銅減少，國內銅供應缺口將在今年三四季度表現明顯，推動銅價繼續上漲。
我們的邏輯：
禁止進口“廢七類”將產生兩方面的影響：第一，流向冶煉環節的廢銅減少，增加電解銅供應壓力；第二，流向加工環節的廢銅減少，增加電解銅需求。受此影響，修正後的2017年國內銅的供應缺口爲20萬噸。由於國內部分沿海地區降低或者削減“廢七類”進口額度發生於下半年，所以年內銅的供應缺口在三四季度表現更爲明顯，這將推動銅價繼續上漲。展望未來，中國禁止進口“廢七類”對銅的影響將有可能在2018年集中爆發，如果這部分廢銅無法順利通過其他途徑進入中國，預計將使得中國銅的供應缺口繼續擴大，進而推動銅價重心再次上移。
我們的操作建議：
未來銅價將繼續上漲，建議投資者可逢低建立多單，前期多單可逐步加倉。從技術上看，滬銅1711合約在52500元/噸附近支撐較強，投資者可參考此點位建立多單和加倉。
禁止進口“廢七類”將產生兩方面的影響：第一，流向冶煉環節的廢銅減少，增加電解銅供應壓力；第二，流向加工環節的廢銅減少，增加電解銅需求。受此影響，修正後的2017年國內銅的供應缺口爲20萬噸。由於國內部分沿海地區降低或者削減 “廢七類”進口額度發生於下半年，所以年內銅的供應缺口在三四季度表現更爲明顯，這將推動銅價繼續上漲。展望未來，中國禁止進口“廢七類”對銅的影響將有可能在2018年集中爆發，如果這部分廢銅無法順利通過其他途徑進入中國，預計將使得中國銅的供應缺口繼續擴大，進而推動銅價重心再次上移。
1.廢銅供應減少對產業鏈的影響途徑
在《從供應端分析禁止進口“廢七類”對銅價影響》中，我們從供給端的角度論述了爲滿足國內廢銅供應，禁止進口的“廢七類”必須在國外拆解後進入中國，而國外拆解必然帶來廢銅成本的上升，這需要銅價大幅上漲帶動精廢價差擴大至足以覆蓋“廢七類”拆解增加的成本。而本文將從廢銅需求端的角度，論述禁止進口“廢七類”對國內銅供需的影響，由此判斷未來銅價的運行趨勢。
廢銅在國內主要使用在兩個方面：其一，廢銅進入冶煉環節。部分大型冶煉企業將高品位的廢銅加入閃速爐中作爲冷料，以改善流動性和提高冶煉效率。另外，有些企業專門以廢銅作爲原料進行冶煉，其不同的冶煉工藝對廢銅品位要求差別較大。但是，這兩種不同的生產方式的最終都是將廢銅供應轉化爲了電解銅的供應。其二，廢銅進入加工環節。廢銅可以直接用來生產銅杆和銅板帶等銅材，替代部分電解銅的消費。
本文重點探索禁止進口“廢七類”對銅供需的影響，我們認爲禁止進口“廢七類”後，廢銅供應的減少將最終使電解銅的供需缺口大幅擴大。一方面，進入冶煉環節的廢銅減少，最終限制國內電解銅的供應；另一方面，進入加工行業的廢銅減少，將促使企業加大電解銅採購。那麼，禁止進口“廢七類”將導致的電解銅供應減少量以及需求增加量究竟爲多少呢？本文將詳細分析。
2.禁止進口“廢七類”對銅供需的影響
爲研究禁止進口“廢七類”對電解銅供需的影響，我們要明確兩個前提條件：其一，國內廢銅供應受環保等條件限制，不會彌補國外廢銅供應減少的缺口；其二，明確廢銅流向冶煉廠和銅材企業的比例，對研究廢銅替代品（流向冶煉的廢銅替代品爲粗銅，陽極板等，流向加工的廢銅替代品爲精銅）具有重要的作用。
國內廢銅增加量不足以彌補進口廢銅供應的減少。數據顯示，2016年國內廢銅供應量爲145萬噸，略高於2013-2016年國內廢銅平均供應量141萬噸，表明國內廢銅供應增加量較少，這和國內日益嚴峻的環保政策密切相關。鑑於此，我們認爲後期限制國內廢銅供應的因素仍然存在，中央第四輪環保督查已於8月7日至15日在全國31個省市展開，多地廢銅拆解被抑制，預計國內廢銅下半年拆解難出現大的增量，估算2017年全年產量147萬噸，較2016年僅增加2萬噸。如果後期環保形勢持續嚴峻，預計中遠期國內廢銅產量將持續受限。而進口方面，根據我們此前的分析，禁止進口“廢七類”後，每年廢銅供應量減少79萬噸，遠高於國內廢銅增量。
明確廢銅流向冶煉廠和銅材企業的比例，對研究廢銅替代品具有重要的作用。流向冶煉的廢銅替代品是粗銅、陽極板等，而流向加工的廢銅替代品是精銅。2014年以來，國內廢銅流向冶煉廠的比例逐年下滑，而流向加工企業的比例連續上升。這主要是因爲2015年7月實施的《資源綜合利用產品和勞務增值稅優惠目錄》（以下簡稱“目錄”），將經冶煉、提純生產的再生金屬的增值稅退稅比例規定爲30%，這低於此前實施廢銅進入冶煉環節50%的退稅比例，降低了廢銅的冶煉優勢，其流向冶煉廠的比例從2013年的高位68%下降至2016年的58%。與此相同，該目錄規定，廢銅直接進入銅材加工增值稅的退稅比例亦爲30%，而在此之前這部分廢銅是沒有退稅的。這使得廢銅流向加工行業的比例從2013年的低位32%上升至2016年的42%。這裏面有一個疑問，即爲什麼政策的效果提前於政策發布的時間？我們的理解是，由於廢銅的進口額度、稅收返還等政策的周期較長，所以爲保證政策的實施效果，政府在政策發布前一年就已經開始執行政策了。基於廢銅流向冶煉廠和銅材企業的比例的變化，我們推斷2017年廢銅流向冶煉廠的比例爲55%，而流向加工的比例爲45%。
2.1 流向冶煉環節廢銅減少，增加電解銅供應壓力
假定進口“廢七類”拆解後的廢銅進入冶煉和加工的比例，和統計的全部廢銅進入冶煉和加工的比例是相同的（即便有所不同，差異也不會很大）。如上文所述，廢銅進入冶煉比例逐漸下降減少，這主要表現在廢銅冶煉企業原料使用的變化。從表1中可以看出，使用廢銅的冶煉企業要麼關停，要麼大量使用加工費尚處合理水平的粗銅和陽極板等。廢銅作爲冷料的使用量較少，暫不做討論。我們認爲，雖然廢銅進入冶煉的比例逐漸減少，但由於禁止進口“廢七類”的體量較大，影響廢銅進入冶煉的量依然較高。根據禁止進口“廢七類”後，廢銅減少79萬噸，進入冶煉比例55%計算，冶煉企業原料將減少43.45萬噸。
當前，我們需要關注的問題是，廢銅冶煉企業使用的粗銅或陽極板來自哪裏？從冶煉的流程來看，陽極板來源於高品位的廢銅，而粗銅並不是全部來源於廢銅，這主要是因爲銅精礦和品位相對偏低的廢銅都可以冶煉爲粗銅。那麼現在的問題是，粗銅或陽極板是否會增加以彌補廢銅供應減少的缺口呢？我們的結論是這種可能性非常小。首先，如上文所述，國內環保形式嚴峻，尤其是在第四次環保督查中，大部分中小型廢銅拆解企業停產，增加了國內低品位廢銅供應壓力。並且，高品位廢銅進入加工的優勢更加明顯，直接用於銅材加工可以節省成本1000元/噸左右，所以高品位廢銅冶煉爲陽極板的量不會增加；其次，全球銅礦生產隱憂依然存在，供應處於減速的狀態（參見報告《底部夯實，多頭行情發動》），預計2017年全球銅礦供應增速僅爲0-1.5%，推斷銅精礦更傾向於流向具有完整流程的銅冶煉廠；再次，我們需要關注國外的陽極板是否可以國內冶煉需求。從進口數據上看，1-6月份中國進口粗銅38萬噸，較去年同期僅增加1萬噸，究其原因主要是銅礦供應偏緊導致粗銅供應不足。鑑於此，影響國外粗銅供應的因素依然存在，下半年粗銅進口將持續受到抑制，預計全年進口量最高爲72萬噸，較2016年僅增加2萬噸左右。
2.2 流向加工環節廢銅減少，提高電解銅需求
廢銅與電解銅在銅材加工行業具有一定的替代性，以“廢七類”拆解的廢銅直接進入銅材加工的比例45%計算，禁止進口“廢七類”後，進入加工銅材加工的廢銅減少量將達35.55萬噸。在上文中，我們已經指出國內廢銅供應增幅放緩，那麼“廢六類”是否會增加進口以彌補“廢七類”的供應不足呢？以1#廢銅進口爲例，當前1#廢銅進口虧損爲3500元/噸左右，高於精廢合理價差1200元/噸，所以基於進口虧損的原因，企業不會增加“廢六類”的進口以彌補因禁止進口“廢七類”導致的廢銅供應的減少。受此影響，國內廢銅供應緊張，精廢價差縮窄，預計隨着廢銅價格優勢持續轉弱，銅材加工企業將增加電解銅採購。從市場的反饋來看，已經有部分廢銅加工企業增加電解銅的採購比例，以緩解廢銅的供應不足。
同時，電解銅進口受限，無法緩解國內供應壓力。海關數據顯示，1-7月中國進口精銅182萬噸，同比下滑21.5%，主要是因爲精銅進口長時間處於虧損區間。隨着下半年人民幣連續升值，預計精銅進口盈利空間將很難打開，進口量將持續受限。根據海關數據推斷，2017年總進口量將達到320萬噸，扣除出口量約32萬噸，那麼全年淨進口量爲288萬噸，低於2016年淨進口量320萬噸。
3.供需缺口推高銅價
綜上所述，禁止進口“廢七類”將改變中國銅的供需平衡。《從供應端分析禁止進口“廢七類”對銅價影響》中指出2017年“廢七類”進口減少量爲20萬噸，則修正後的2017年國內銅的供應缺口達到20萬噸，如表2所示。由於國內部分沿海地區降低或者削減 “廢七類”進口額度發生於下半年，所以國內銅的供應缺口在三四季度表現更爲明顯。研究表明，銅的供需平衡狀況和銅價具有較強的負相關性，所以我們認爲當前銅價上漲還未結束，預計還將繼續攀高。展望未來，中國禁止進口“廢七類”的影響有可能在2018年集中爆發，如果這部分廢銅無法通過其他途徑順利進入中國，預計將使得中國銅的供應缺口繼續擴大，進而推動銅價成交重心再次上移。
