從二季度末至三季度末，從單邊邏輯來看，全球悲觀情緒蔓延令需求預期蒙陰，銅價迅速做出反應,自年內高點大幅下跌26%。通過價格的下跌來削減供應與預期需求匹配，但需求並沒有立即走弱，預期與現實的矛盾逐漸擴大，對銅價形成底部支撐。隨着悲觀情緒的緩和以及國內政策加碼，需求預期迎來修復，銅價兌現反彈，符合邏輯推演。四季度投資邊際改善存在預期，銅價反彈邏輯仍在，但考慮到政策的傳導有時滯，銅價反彈高度不作過分期待。
投資性消費存在增長空間
從相關數據來看，國內方面，投資性消費存在一定的增長空間，主要體現在房地產市場中短期並不悲觀、基建回升的可能性較高及持穩的制造業。
房地產投資的不悲觀主要來自對建安這部分投資的期待，從當前數據來看，雖然地產銷售表現低迷，但低地產竣工與高新開工之間存在較大差距，加上相關調研顯示房企在加快工期，支撐建安環節。
從地產投資角度來看，三成來自拿地，土地購置的增長空間已是十分有限，但投資佔比七成來自施工，建安的企穩將對整體地產投資形成支撐。制造業方面，工業企業產能利用率得益於供給側改革提升較快，而投資因供給側及環保受到一定壓制，但制造業固定資產投資已經開始連續回升。基建方面，政府明顯加快了地方債的發行，出臺農村基建計劃等，因此基建回升的可能性比較大。
全球仍未出現持續性增庫拐點
10月以來，國內消費較爲頹勢，庫存轉降爲升、現貨轉爲貼水且貼水幅度逐漸擴大。因此，有兩個問題將至關重要，一是國內是否迎來了持續增庫的格局？二是全球庫存是否共振出現持續增加的拐點？
我們先來看國內庫存10月陡增的原因，一是下遊消費節後確實出現轉弱跡象，空調環比大幅回落、汽車和線纜維持偏弱表現。二是供應的邊際增量明顯，價格回升後，廢銅流出及進口銅流入較多。預計今年年末這段時間，終端消費雖弱、刺激政策下還沒有太多亮點出現，但也不會出現斷崖式下跌，消費趨緩將是漸進的。另外，從供應來看，廢銅的既有庫存量並不高，當下廢銅進口量受加稅影響已經開始凸顯，供應邊際增加的動能在趨緩，國內庫存繼續大增的可能性在降低。
而國外方面，庫存在減產的帶動下仍有下降趨勢。因此，全球庫存仍未出現持續增庫的動能。
綜上所述，我們認爲，目前市場太過於悲觀，從現在到明年三季度的較短周期內，銅價並不會繼續糟糕，還可能會有一些反彈。銅下遊消費終端將出現一定的下行壓力，但並不會出現斷層式回落，而供應端短期邊際並不會大增，市場擔憂的銅庫存持續增加的拐點也並未到來。銅價自三季度末以來形成的多頭邏輯並沒有被證僞，只是反彈高度由於宏觀和微觀沒有形成共振而有所壓制。
