近期，國家電網的年度工作會議中計劃2022年電網投資達5012億元，國網年度電網投資計劃首次突破5000億元，創歷史新高，同比增長8.84%。按照國家電網投資習慣，在一個五年計劃頭幾年的投資力度是相對較大的，不過年度計劃就設目標5012億元的還是較爲少見，超出我們此前對於“十四五”期間電網投資額度的預計。回顧過去“十三五”計劃中的電網投資可以發現，電網基建投資在15-17年有明顯的經濟託底行爲，均超額完成年度目標計劃，而在後半程，盡管2019年計劃額度5126億元，但實際僅完成4856億元，也是自2019年開始，電網投資開始提及降本增效，增速換擋，以及投資重心變化。之前的電力部分一直是中國銅消費佔比的大頭，下面我們就從中國電力產業結構的角度來分析“十四五”電網投資結構，以及關於對銅消費的刺激。
圖1：電網投資計劃與實際完成情況
數據來源：wind，美爾雅期貨
首先，下圖顯示的我國電力系統產業鏈，上遊是能源企業控制着以火電，水電，核電爲主的主要發電設備，其中新能源發電的風電光伏正在以迅猛勢頭崛起，中遊是電網公司控制的輸變電系統和配電系統，而電網投資及主要集中於這兩大領域，輸電網與配電網的建設，其中中遊前端的輸變電側以變電站，高壓線纜的建設的爲主，中遊後端的配網以鏈接終端用戶的配電爲主，電壓明顯下降；下遊的用電系統大致可以分爲城市，農村和輕工業。從產業結構圖中不難發現，銅以導體的功能出現在電網系統，用量最大的應該是在輸變電側，配電系統無論是導線長度，還是橫截面積都不及輸變電側的超高壓電纜。
圖2:中國電力系統產業鏈
圖片來源：國家電網，東吳證券
其次，有上述的產業結構概念之後，再來看電網投資，則可以對總量的資本開支進行五個維度的分解，當然其中佔大部分比例的依然是電網基建投資。在電網公司的收支結構中，電網以“統購統銷”模式賺取輸配電價和居民部門的用電價差，但隨着電力市場化來臨，這一利潤增長模式將會逐漸發生變化，在“十四五”全國用電總量增速下滑背景下，而電網投資依然要保持維穩作用，履行社會責任，消納由新能源發電佔比不斷提升後的配網系統。國家電網與南網總體總體資本開支或達2.9萬億，其中南網“十四五”將有近6700億的電網投資計劃。資本開支的繼續增加，成本擡升這會造成利潤出現下滑，降本增效在2019年就開始反復提及也是有一定深意。另外，在資本開支項目中，建設新型電力系統，推進電力市場化改革是主要方向，其中輸變電網建設中的特高壓將佔據較大份額，整體份額佔比下滑；而配電側投資額佔比或逐漸提升，以輔助新能源發電結構完成進入終端使用的銜接。
圖3：電網公司的收支結構
“十四五”期間電網投資總量或達2.3萬億，而去年的4730億元基本可以完成，明年5012億元足量完成前提下，後續三年總量投入將出現一定減少，並且其中投資結構的變化更值得關注，傳統高壓電纜需求在輸變電側的銅需求可能面臨減少，替代的是配電側的35kV、63kv、110kv的高壓配電系統；6kV~10kV（20kV）的中壓配電系統；220V（380V）的低壓配電系統的部分需求，這其中需要的配電設備用銅主要有變壓器、環網櫃、開閉所、防火電纜等，這一部分的量或難以達到“十三五”期間的銅電纜在輸電側總量的高度；另外以特高壓爲主的輸電側，導線將不是銅纜而是鋼芯鋁絞線，用銅則主要在變壓器。我們從國網近幾年在招標中設計銅消費的部分總和變化可以發現，2017-2019年國網銅交貨量比較高，而之後盡管交貨節奏沒有變化，但總量上逐漸減少，也佐證了我們前文對於電網投資結構變化的分析。
圖4：“十四五”電網投資估計
數據來源：wind，美爾雅期貨
圖5：國網招標中的銅交貨量
數據來源：SMM
最後，基於前文分析給出我們對於“十四五”期間電網投資結構中輸電與配電的比例分配和220kv以上輸變電設備則用銅預測，我們將調高此前對於“十四五”電網投資總量的預測，電網基建領域投資總量或達2.5-2.7萬億元。從結構上來看，未來國網投資發力輸電側集中於特高壓和新能源發電的並網，將不會有“十三五”期間的超高壓電纜銅需求那麼旺盛，因此對於電網投資總額的提升拉動銅消費持謹慎樂觀態度。另外在配電側的用銅量預計會比“十三五”期間有明顯的提高，高比例新能源及新型負荷大比例接入的背景下，將倒逼中間電力輸送、調配環節的革新，配網將承擔更多電力市場改革重任，預計在變壓器，線纜、開關類、配電箱方面的用銅量在十四五期間會有明顯增加。組合來看，“十四五”期間電力方面用銅量仍不會明顯退坡，預計低速增長爲主，十四五後半程可能會出現電網建設線纜需求可能略有下滑；建議持續關注在電網招標領域的中高壓線纜數量，變壓器數量等。
風險點：電力市場化改革緩慢；電網公司利潤退坡；電網投資不及預期。
圖6：電網投資分項及部分用銅量估計
數據來源：國家電網，南方電網，美爾雅期貨
作者：美爾雅期貨 有色分析師 張傑夫
