摘要
海外宏觀預期反復，美聯儲12月加息內部出現分歧。短期低庫存對銅價仍有支撐，但在高通脹的背景下，我們認爲加息路徑仍偏緊，銅依然面對宏觀的壓力。基本面看，12月份以後隨着冶煉廠產能爬坡，進口量增加及需求步入淡季，供需轉鬆，銅價下行壓力增大，可考慮逢高布局滬銅2301合約空單。
一． 逼倉危機緩解
10月上旬在銅極低庫存的背景下，滬銅險遭逼倉。9月30日上期所僅有3萬噸銅庫存，遠遠少於交割需求，導致近月銅價較遠月走強，10合約和11合約月差一度高達1800元/噸。後由於月差較大吸引冶煉廠參與交割，滬銅庫存大幅增加，逼倉危機緩解。截至10月21日，上期所銅庫存爲89,566噸，仍處於歷史極低水平。
圖表1：SHFE銅庫存（噸）
數據來源：同花順、福能期貨
二． 宏觀預期反復，加息路徑仍偏緊
美國9月CPI錄得8.2%，超出預期，核心CPI錄得6.6%，爲1982年8月以來最高，市場對美聯儲激進加息預期急速升溫。但局面自上周五發生了轉折，美聯儲表示11月將會討論12月“縮小加息幅度”，同時美聯儲的三位官員透露了“偏鴿”信息。隨後，本周二公布的美國經濟數據較爲慘淡，美國房屋價格漲勢同比放緩，美國10月份消費者信心指數遠低於預測值，導致12月放緩加息預期概率增加。海外主要地區制造業PMI均呈回落之勢，9 月 ISM 美國制造業 PMI 爲50.9%，較年初回落 6.7%。9 月日本制造業 PMI 爲 50.8%，較年初回落4.6%。9月歐元區制造業 PMI 爲 48.4%，較年初回落 10.3%，全球需求減弱。目前，市場對於11月美聯儲將加息75個基點的預期較爲一致，而對於12月加息50個基點還是75個基點仍存較大分歧。歐美通脹數據居高不下，經濟數據表現不佳，美聯儲加息預期在經濟衰退和遏制通脹之間反復博弈。我們認爲，美聯儲的首要任務仍是抗通脹，爲了遏制住高通脹，預計加息路徑仍是偏緊。
圖表2：美國CPI ，全球主要地區制造業PMI 單位：%
數據來源：同花順、福能期貨
三． 國內電解銅供應逐步釋放
9月中國電解銅產量爲94.6萬噸，環比上升6.12%，同比上升6.89%。CSPT談判小組於9月26日敲定四季度現貨銅精礦採購指導價爲93美元/噸，較3季度上漲13美元/噸，反映市場對銅礦維持供應寬鬆的預期。當前冶煉廠原料庫存充裕，且臨近年底部分冶煉廠產能有爬產的預期，預計 10 月國內精銅產量將繼續攀升。
圖表3：TC加工費（美元/幹噸），中國電解銅產量（萬噸）
數據來源：同花順、福能期貨 自9月底以來，國內現貨偏緊呈現高升水及高月差格局，滬銅在低庫存的支撐下表現強於LME銅，滬倫比提高，刺激進口窗口打開，進口銅有望自10月下旬陸續流入國內市場。
圖表4：電解銅進口盈虧（元/噸）
數據來源：SMM、福能期貨
四． 國內需求強現實弱預期
國內需求處於傳統旺季，9月銅材企業整體開工率爲74.16%，環比上升1.28個百分點，同比上升0.24個百分點。銅材需求分化，具體來看，精銅杆開工率不及預期，漆包線端口用杆量持續不佳對精銅杆訂單造成拖累；銅板帶訂單在新能源和電子電力行業的高景氣帶動下有所增加；銅管需求偏弱，空調和用於船舶的銅管加工廠訂單始終低迷。線纜方面，隨着高溫褪去後，線纜廠訂單季節性增量明顯。但來自地產行業的線纜訂單沒有明顯好轉，“保交樓”政策提振有限。
圖表5：中國銅材企業月度平均開工率(%)
數據來源：SMM、福能期貨 目前11合約和12合約月差高達1000元/噸，一定程度抑制了下遊消費，銅加工企業放緩生產節奏，採購意願較低。後續消費來看，保交樓和強基建政策在四季度都能帶來一些新增訂單，但中國需求預計將逐漸季節性減弱，大部分銅材加工廠對未來訂單都持悲觀的態度。
五．總結
展望後市，海外宏觀預期反復，美聯儲12月加息內部出現分歧。短期低庫存對銅價仍有支撐，但在高通脹的背景下，我們認爲加息路徑仍偏緊，銅依然面對宏觀的壓力。基本面看，12月份以後隨着冶煉廠產能爬坡，進口量增加及需求步入淡季，供需轉鬆，銅價下行壓力增大，可考慮逢高布局滬銅2301合約空單。
