關注反套機會
1月12日消息；滬銅在2022年年中經歷一輪急跌後向上修復，反彈行情持續到當下，近期宏觀預期轉暖再度推漲價格。根據當下情形判斷，2023年全球經濟增長態勢不樂觀，即使國內經濟穩定修復也難以扭轉大勢，全球經濟前景烏雲密布對工業品衝擊較大。預計2023年銅價整體先抑後揚，年中面臨較大風險。內強外弱仍是主基調，可以擇機介入內外盤反套。
A加息影響非線性體現
2022年雖處疫情後周期，但全球市場依舊動蕩，經濟發展面臨嚴峻挑戰。銅價與通脹水平呈現明顯的正相關關系。雖然海外金融環境持續收緊，幅度較大，但通脹處於幾十年來的最高水平，年初地緣政治衝突更是加劇了海外通脹。目前已有越來越多的經濟體增長放緩，甚至出現萎縮。多家機構下調2023年經濟增速預測，經合組織預測2022年全球GDP增長3.1%，而2023年將進一步放緩至2.2%，遠低於地緣衝突前的預期增速。除了2023年經濟增速預期悲觀，區域前景也變得越來越不平衡，其中凸顯對美國和歐洲兩大發達經濟體的強烈擔憂。國內疫情防控政策優化調整，穩增長政策頻出，市場預期樂觀，對2023年國內經濟維持“弱復蘇”判斷。
目前來看，美元整體的頂部已經形成，但除財政政策之外，美國緊縮的貨幣政策還未走到盡頭，所以2023年上半年美元預計在高位反復，但恐難達到前期高位，這也是上半年整體有色金屬的風險點。海外以美聯儲爲首的本輪加息周期已經開啓，力度已經很大，現在大幅加息的影響還未明顯顯現，而這種影響可能是非線性的，未來對各類資產價格的壓力可能是逐漸增加的。隨着全球流動性收縮效果的進一步體現，金融環境緊縮對經濟的衝擊可能是非線性的，2023年美聯儲加息縮表對全球大宗商品價格的壓力會快速增加。從歐美PMI變化以及銅油價格之比等表現出來的經濟信號來看，歐美經濟或已陷入滯脹甚至即將有衰退風險。貨幣政策緊縮對需求端的抑制也將提速。
B全球衰退風險漸上升
銅作爲最具宏觀屬性的有色金屬，與全球經濟周期、流動性、美元指數、原油等都具有明顯的相關性。2022年海外加息節奏成爲主導銅價趨勢的因素，隨着海外通脹數據出現見頂跡象，多項經濟數據出現放緩甚至下滑，2022年年底至2023年加息對銅價的影響是一個逐步弱化的過程，市場交易的主線逐漸過渡到衰退預期之中。由於經濟下行甚至衰退，銅的工業屬性會由於需求端受抑受到較大拖累。
從下行的PMI數據中看，市場對2023年歐美的衰退擔憂並不是空穴來風，尤其是歐洲在經歷了俄烏衝突之後，本就嚴峻的經濟前景變得更加棘手。雖然2022年的暖冬令市場情緒有所回溫，但在通脹依舊偏高之下，歐洲央行仍表示還將持續加息，經濟發展前景不容樂觀。美國情況則有些不同，從經濟數據上看並沒有歐洲那麼強的信號，反而頗具韌性，其風險點便集中於2023年貨幣政策的校準，這也是影響美元和銅價走勢的一大因素。從美國幾大領先指標來看，出現衰退的可能性較大。其經濟領先指標中，OECD美國綜合領先指標CLI已連續半年低於100水平線，表明美國經濟已在潛在水平下運行。而CEIC先行指標2022年二季度跌破100水平線，但仍高於80，顯示出短期較爲樂觀，而中期存在衰退風險。另外收益率曲線的倒掛也可視爲衰退指標，給中長期預測提供線索，10Y—3M利差從2022年10月下旬持續倒掛，10Y—2Y利差7月初便開始倒掛，各項指標都表明未來3—6個月美國經濟面臨嚴峻態勢。
C需求端預期強於現實
在經濟下滑、衰退預期下海外需求面臨下降風險，全球主要經濟體制造業景氣度均出現不同程度回落。中國物流與採購聯合會數據顯示，2022年12月份全球制造業PMI爲48.6%，較上月下降0.1個百分點，連續7個月環比下降，連續3個月低於50%。全年來看，受二季度疫情影響，國內制造業數據出現階段性下滑，不過在國內持續穩經濟增長的舉措之下，見底回升，但終端消費分化顯著。全球制造業的趨弱態勢，從需求端給予銅價壓力。
細分至國內消費領域，2022年疫情衝擊地產，相關數據超預期走弱，市場對地產需求的擔憂加劇。雖然國家一系列穩增長的利好政策落地，但房地產信心恢復有限，仍處磨底階段。從數據層面看，當下房地產銷售與投資水平低於預期，房地產市場信心仍待修復，居民購房意願低迷，觀望情緒較濃。當前，基本面形勢仍然嚴峻，拐點尚未出現，市場仍處於磨底期，基本面慣性下滑壓力不減。2022年11月中旬以來，利好政策頻出，但從政策發布至銷售改善，再傳導到投資修復，還需一定時間，未來需求端可能還會出臺新的利好政策，以推動行業基本面進入復蘇階段，預計短期房地產數據難改慣性下滑趨勢，對該領域銅消費預計產生部分拖累，但2023年各項指標降幅可能逐步收窄。
電力則是託住傳統消費的一項，“十四五”全國電網總投資明顯高於“十三五”“十二五”，配電網主要使用銅線纜，電網投資對配電的政策傾斜，以及未來可再生能源發展對配網建設需求的增加有利於長期銅需求，爲銅價提供一定支撐。但需要注意電源和電網投資額增速的劈叉，從數據上看，電源工程完成投資額較上年同期有大幅增長，而電網工程完成投資額增速減緩，據統計，電網投資的耗銅量遠大於電源投資，所以這可能導致整體電力板塊的銅消費有所下滑。電力行業是國內精銅消費佔比最大的行業，考慮社會能源需求增長，且國家不斷出臺利好政策推動基建工程建設，預計2023年電網建設將表現良好，對未來長期銅材消費有較好拉動作用，在傳統消費領域起到支撐作用。
新能源領域消費是近年來銅消費板塊的增長亮點，全球風能、太陽能等清潔能源和可再生能源的比重正不斷擴大。據機構測算，國內2021—2025年光伏和風電年均新增裝機量在71—94GW和13—26GW，在光伏系統中銅需求強度約爲5.5kg/KW，海上風電裝機的銅使用強度約爲10kg/KW，陸上風電銅使用強度爲4kg/KW等假設下，2020—2025年平均銅需求量在55.4萬—66.9萬噸範圍內，到2030年光伏和風電發電銅需求或達85萬噸。2022年出口和新能源汽車成爲車市強有力的放量引擎，助力車市強勢回升，新能源汽車全年消費穩步增長，利好銅消費。但同時需要注意的是，新需求的增長伴隨用銅密度較高的老需求衰退，且新需求也有單位用銅下降的可能，導致需求增長曲線仍相對平緩。綜合看，全球摒棄化石燃料轉向電氣化，對需求帶動是長期概念，有望令國內銅消費達到峯值的時間點延後，且延長在峯值平臺期的波動時間。
D緊平衡將向寬鬆過渡
2022年預期中的礦山釋放增量周期開啓，雖然上半年擾動較大，但預計全年依舊實現增長態勢，尤其是下半年的放量明顯，年內維持緊平衡判斷。據國際銅業研究小組（ICSG）預計，2022年全球銅市供應短缺32.5萬噸，2023年供應過剩15.5萬噸。其中新冠相關的防控措施、勞動力不足、運營及地質技術問題、罷工、智利水資源限制、評級低於預期以及祕魯罷工活動等因素，限制了2022年許多項目的礦山產量。根據各大銅礦企財報數據分析，2022年主要增量體現在剛果（金）、印尼、塞爾維亞及中國等地區銅礦產量增長，但南美銅礦放量不盡如人意，主要是由於持續的罷工擾動以及智利祕魯主產區的政治風險。在目前銅礦利潤非常可觀的背景下，價格持續高位可能驅動資本支出的明顯加快。銅礦供應端預期的放量可以緩解供給的錯配，尤其是2022年放量主要集中在下半年，影響應該會在2023年上半年有所體現，供需從2022年的緊平衡預計逐漸過渡至寬鬆格局。而且2023年在現貨銅精礦供需天平愈加向冶煉廠端傾斜之下，現貨TC繼續振蕩上擡趨勢明顯，預計均值至80美元/噸中位一線。
冷料端2022年供應偏緊，據統計，在2022年中國新增電解產能114萬噸當中，預計給予2023年新增產量69萬噸；加上2023年釋放的電解產能30萬噸，預計2023年新增產量69萬—75萬噸，增幅6.8%。電解產能的新增，意味着對粗銅和陽極銅需求加大，因此2023年粗銅及陽極銅供應依然將處於緊張局勢當中。2022年整體精廢價差偏低，受財稅40號文、疫情防控等因素影響，廢銅供應偏緊。由於國內的廢銅供給對進口的依賴就比較重，疊加進口比價以及市場對帶票貨源的需求，年內廢銅進口量有明顯提升，但國內廢銅使用量依舊不甚樂觀，類似於2014、2019年情況。在銅價跌勢中，精廢價差指標所顯示的支撐準確性較強，所以依舊關注精廢價差帶來的前瞻指引。
E靜待內外盤套利時機
總體上看，全球銅庫存處於近20年來極低水平，成了銅價的支撐，但難以再度刺激新一輪漲勢。2022年由於內鬆外緊的宏觀政策分化，除地緣衝突階段外，銅價多處於內強外弱格局。展望2023年，因國內經濟和消費前景較海外穩定，預計內強外弱格局仍是主調。下半年隨着美聯儲加息進入尾聲，利率上行空間有限，美國在大幅加息後經濟開始走弱，與其他經濟體的增長優勢或出現下降，美元走強的格局預計轉向。而隨着國內政策維穩，人民幣有望回升，利於進口，拉低進口盈利窗口，但不利於銅產品的出口，這與近年來國內銅冶煉產能提升、加工產品出口增加趨勢相悖，因此，預計2023年內強外弱仍是主基調，可以擇機介入內外盤反套。
我們整理上世紀90年代後30餘年的銅價表現，可以發現在美聯儲歷次加息後銅價並不反映爲單純的疲弱，而是大多表現偏強，可在衰退期間銅價普遍出現明顯下跌或者重心下移。所以目前市場擔憂的並不是加息本身，而是在經濟不甚樂觀情況下的大幅加息所引發的衰退預期。根據當下情形判斷，2023年全球經濟增長態勢不樂觀，即使國內經濟穩定修復也難以扭轉大勢，全球經濟前景烏雲密布對工業品衝擊較大。
預計2023年銅價整體先抑後揚，年中面臨較大風險。從節奏上看，一季度由於海外放緩加息預期以及國內政策利好情緒持續，低庫存下底部堅挺，隨宏觀情緒波動率放大，需關注預期的轉向。臨近年中，全球衰退風險加劇，工業金屬價格下行壓力會加大。若2023年全球經濟下行速度過快、衰退程度加劇，極端情況下下方參考銅礦現金成本90分位線6000美元/噸，對應滬銅48000元/噸附近。年尾若全球經濟向好，利空情緒釋放，疊加海外利率有向下鬆動預期，預計出現情緒上的修復行情，但年內上方70000元/噸宏觀頂附近壓力仍強。（期貨日報）
