摘要：.中短期內有色金屬板塊體現兩個邏輯的交替。一個是國內利好政策下的需求修復，一個是美通脹和就業數據是支持貨幣政策持續收緊，還是支持其經濟軟着陸。疫情後就業結構改變，勞動力就業意願降低，導致職位空缺率升高。所以失業率下降，而工資增速上升，高頻數據周申領失業金人數未明顯增加。
操作建議，國內傳統旺季國內需求修復的韌性將有所加大，但是不改變全球經濟衰退的大趨勢，各品種的基本面差異只體現在上行趨勢的重心位移，以及在價格演繹路徑上有細微的差異。其中銅基本面偏緊缺而金融屬性較強，對預期的體現較強，預期落空時回落幅度也較大較快。區間預判：3月滬銅主力63800-71500 外盤8250-9300在套期保值方面，買入保值逢高減倉謹慎持有，賣出保值可持有；套利方面：買內盤賣外盤
風險提示：地緣政治緊張局勢擴散蔓延、國內旺季需求不及預期、國內房地產恢復不及預期
一、銅供給情況分析
（一）礦端：2月17日，中國銅冶煉廠加工費77.4/7.74美元/噸/每磅/美分，較1月底下跌4.8/0.48.2023年1月中國冶煉產能爲1236萬噸，產能利用率72.22%，較去年12月下降，去年同期爲83.8%。從供給來看，去年12月，中國累計進口銅礦砂及精礦爲210.3029萬噸，累計同比增加0.47%，中國有色協會銅礦產量累計爲194.9942萬噸，去年同期爲182.9964萬噸，累計同比增加6.56%。庫存數據來看，2月17日，銅精礦港口庫存減少12.3萬噸至95.2萬噸。2月冶煉加工費持續下滑，即便在產能利用率下滑的情況下，表明銅礦供應更緊缺的情況。海外供應端幹擾持續，祕魯和印尼發運依然不暢，部分礦山停產，包括LasBambas和全球第二大銅礦Grasberg.經我的鋼鐵網調研了冶煉企業年度產量計劃，數據顯示，2023年50家（覆蓋率96.7%）企業產量計劃爲1095萬噸，較2022年增加74萬噸。其中增量來自於陽新弘盛、江銅清遠和浙江富冶在2022年的爬產，以及2023年白銀有色和北方銅業的擴產。全年加工費下行壓力較大，預計銅精礦供給難保產量新增計劃量。電解銅：2月電解銅價格上漲。長江有色市場平均價1#價格上漲730元/噸至70370元/噸。LME現銅價格上漲46美元/噸，LME_CU(0-3)下跌23美元/噸。內外盤表現均爲期強現弱。1#電解銅上貼水下跌50元/噸至貼水80元/噸。1月中國電解銅產量爲86.2448萬噸，累計同比減少1.12%。產量減少體現了礦端供應緊張，而2月社庫累計，更多體現了需求更少，需求恢復不及預期的情況。廢銅方面，精廢差攀升，顯著大於合理價差。從供給看，廢銅進口倒掛，進口貨源流入較少。廢銅供給商隨着銅價上漲出貨意願好轉，詢報盤積極性增加。廢銅下遊企業補庫意願強，積極收攏廢銅貨源。成交環比改善，企業廢銅運料有所好轉。目前精廢差走擴，利於廢銅消費，供需均好轉。
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（二）12月份進口的未鍛造銅及銅材爲51.4049萬噸，月同比減少12.75%，環比減少4.79%。1-12月累計進口量587.2023萬噸，比去年同期552.98萬噸，同比增加6.19%。2月滬倫比走擴，主因美指上漲，美元對人民幣上行，而進口窗口延續虧損水平，主因現貨依然偏弱，國內升貼水走擴，洋山溢價止跌但未上行。目前國內仍處於經濟修復期，3、4月小旺季，供應偏緊缺，預計現貨升水將有所表現，同時美聯儲加息次數偏鷹，美指偏強，利多進口盈利。
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（三）截止2月17日，較上月末，上期所庫存增加6.6360萬噸，保稅區庫存增加5.39萬噸，COMEX庫存減少0.8184萬噸，LME庫存減少0.9150萬噸，全球顯性庫存合計增加10.3416萬噸。進口窗口關閉，國內社庫累計更多體現供強需弱，倫銅去庫體現礦端緊缺，全球庫存累計體現礦端供應緊缺的情況下，需求更弱的情況。
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（四）銅材及終端消費情況分析
（1）電網投資額通常由三部分組成，土建、電網建設相關設備和材料、智能化三大方面。近年來政策導向下，土建已基本飽和；長期來看，可再生資源以及新能源汽車充電樁等推動的電網改造將拉動部分銅需；電網智能化空間可期。1-12月國家電網投資完成額累計5012億元，累計同比增長2%。截至12月中國太陽能電池產量累計值爲34364.2萬千瓦，累積同比增長47.8%。1月發改委發文稱將加快新型能源體系建設，對市場信心有所提振。2月全國各地加快復工復產進程。據百年建築近日調研數據顯示，截至今年2月14日，全國施工企業開復工率爲76.5%，環比提升38.1個百分點，較2022年正月廿四提升6.9個百分點。此外，各省份也加快推動重大項目開工建設，開啓基建“加速跑”模式。預計一季度的基建投資增速有望繼續保持較強力度。建築行業：1月商品住宅售價數據現實，一線城市環比轉賬，二三線城市降幅放緩。2023年1月新增人民幣貸款顯著增加，尤其是企事業單位月增加3.5萬億元，爲可追述數據以來最高水平，一方面年初銀行加大放款力度，一方面市場回暖，資金需求增加印證了企業對經濟預期轉暖的實際（制造業PMI回歸榮枯線以上）。從結構上看，對公信貸爲主要增量，而居民消費和投資意願依然不振，預計消費預期將逐漸恢復。從融資需求來看，居民的購房意願未見明顯提升。據wind諮詢，截至12月地產銷售面積累計同比下跌24.3%，前值-23.3%；地產新開工面積累計同比爲-39.4%，前值的-38.9%；施工面積累計同比爲下降7.2%，低於前值的-6.5%。截至21日，30大中城市商品房成交面積合計爲748.53萬平方米，去年同期爲531.62萬平方米，同比增加40.80%。
（3）家電據wind諮詢，2022年1-12月空調產量合計爲22247.3萬臺，去年同期21835.7萬臺，同比增長1.8%。海關總署：12月中國出口空調4592萬臺，同比降13.0%；冰箱5489萬臺，同比降22.9%；洗衣機2062萬臺，同比降5.9%；液晶電視9226萬臺，同比增10.4%。據奧維雲網(AVC)線下市場監測數據顯示，2022年2月家電線下市場零售額市場規模統計，彩電、冰箱冰櫃、小家電、淨化器、掃地機器人品類線下零售規模同比有較大幅度下降，其中彩電同比下降31.4%、冰箱同比下降23.9%、冰櫃同比下降56.9%，小家電同比下降43.5%、淨化器同比下降48.7%、掃地機器人同比下降22.2%。而獨立式幹衣機、空調、洗碗機、集成竈品類線下零售規模同比有較大幅度上升，其中獨立式幹衣機同比上升116.1%、空調同比上升69.8%、洗碗機同比上升134.7%、集成竈同比上升114.6%。
（4）汽車行業.2023年1月汽車銷量爲164.8966萬輛，銷量同比下跌34.95%。1月新能源汽車銷量爲40.7845萬輛，同比減少9.34%。汽車2月銷量普遍偏弱，符合季節性預期。國家政策規定延續免徵新能源汽車購置稅政策至2023年底。
（5）銅材 1月精銅制杆開工率32.59%，12月爲61.58%，去年同期爲51.32%；廢銅制杆開工率爲57.34%，12月爲37.36%，去年同期爲41.24%。1月銅管開工率49.29%，12月爲56.8%，去年同期爲76.23%。1月銅板帶開工率54.4551%，12月爲75.0422%，去年同期爲70.2658%。精銅杆長零單價差高企，導致下遊長單提貨放緩，零單成交不理想。廢銅制杆，再生銅溢價嚴重，生產成本攤薄難度大，下遊訂單表現不及預期。終端方面房地產、基建地暖管但回復整體不及年前預期，新能源汽車、光伏、電網等訂單恢復尚可。
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二、行情預判
（一）銅合約間價差分析 2月滬銅連一減連三，在交割日前轉貼水，體現了倉單增加的情況。預計3月國內傳統旺季，消費環比將有所改善，偏近月升水，只是庫存尚未見拐點，預計維持小幅升水。
（二）銅價走勢預測中短期內有色金屬板塊體現兩個邏輯的交替。一個是國內利好政策下的需求修復，一個是美通脹和就業數據是支持貨幣政策持續收緊，還是支持其經濟軟着陸。從就業數據來看，美勞工局公布的1月失業率3.4%，連續三個月下行，且低於市場預期，然而工資增速延續高位。究其原因是，疫情後就業結構改變，勞動力就業意願降低，導致職位空缺率升高。所以失業率下降，而工資增速上升，高頻數據周申領失業金人數未明顯增加。這意味着“工資-成本”螺旋推動鏈條將持續，支持更強的通脹韌性。這導致市場對美貨幣政策偏鷹預期受通脹數據上行的敏感性提升。本周五公布的美1月核心PCE物價指數遠超預期和前值，便導致了有色金屬集體下挫。我們認爲長期的交易邏輯將再度體現衰退。美債收益率深度倒掛持續體現了市場並未扭轉對衰退的預期。高通脹再度拉長美聯儲收緊貨幣政策的時長和幅度，意味着更長時間的高息經濟運轉環境，也將意味着更深度的衰退和金融危機的可能。值得關注的是，月末地緣政治因素進入一個重要時間節點，目前看無邊際利好。 接下來，國內傳統旺季國內需求修復的韌性將有所加大，但是不改變全球經濟衰退的大趨勢，各品種的基本面差異只體現在上行趨勢的重心位移，以及在價格演繹路徑上有細微的差異。其中銅基本面偏緊缺而金融屬性較強，對預期的體現較強，預期落空時回落幅度也較大較快。區間預判：3月滬銅主力63800-71500 外盤8250-9300
（三）操作策略與建議鑑於我們對銅價主要趨勢的判斷，我們建議：（1）在套期保值方面，買入保值逢高減倉謹慎持有，賣出保值可持有。
（2）期權方面：多頭保值建議採取買入看漲期權，防止系統性下跌的可能。
（3）套利方面：買內盤賣外盤
風險提示：地緣政治緊張局勢擴散蔓延、國內旺季需求不及預期、國內房地產恢復不及預期
