要點：宏觀面上，在美國通脹數據基本符合預期的同時，硅谷銀行事件暴露美聯儲激進加息弊端，預計美聯儲3月的加息舉措將較爲謹慎，市場對於3月FOMC會議加息25BP的概率飆升至56%，也不排除有停止加息的可能性。基本面上，供給端，全球銅精礦供應端繼續修復，幹擾率低於前期預期。雖然國內電解銅新產能陸續釋放，但受企業檢修的影響，預計電解銅產量增長幅度有限。需求端，在季節性旺季、宏觀利好的拉動下，基建、電力等行業將繼續發力。“保交樓”等政策則提升了地產端銅消費的回暖預期。目前銅下遊各加工板塊都有明顯回暖跡象，後期下遊訂單將繼續保持增長。總體而言，在宏觀面和基本面因素的共同作用下，預計滬銅近期以高位震蕩格局爲主。主力合約上方壓力位70000元/噸，下方支撐位67000元/噸。
正文：隨着上方壓力的顯現，滬銅主力合約自3月初以來震蕩回調，近日創下66590元/噸的階段性低點。隨着下遊需求的逐漸回暖，預計滬銅後期下行空間有限，整體將以高位震蕩格局爲主。
一、海外銅礦供應擾動仍存
作爲全球較大的銅生產國，智利生產情況對全球銅供需格局也有重要影響。根據智利銅業委員會數據，智利2022年銅產量下降5.4%,至532.3萬噸，低於2021年的562.5萬噸，智利礦山礦場投產延誤使得產量增長放緩。但隨着疫情大流行有關的產量下降周期結束，2023年銅產量將增至564.7萬噸。就今年1月而言，智利國家統計局公布的數據顯示，智利1月開採了43.59萬噸銅，較上年同期開採的42.99萬噸增加了1.4%。近期海外港口運力得到一定程度的修復，祕魯礦山的銅精礦發往港口的陸運形勢存在好轉預期。2月中旬，Matarani港口封鎖解除，Cerro Verde銅礦能夠通過Matarani港口正常發運。不過南美國家政治不穩以及印尼天氣不利條件仍對供應構成一定阻礙。一方面，受到其他社區堵路影響，Las Bambas和Antapaccay銅礦無法成功從Matarani港口發運。另一方面，Batu Hijau和Grasberg先後遭遇了泥石流衝擊，使得Batu Hijau銅礦停產裝期延誤和Grasberg銅礦短時間內停產，Batu Hijau銅礦預計將於3月底、月初恢復生產，Grasberg在停產15天後於2月28日宣布重新恢復生產，基本符合市場預期。此前的強降雨和泥石流生產事故對Grasberg銅產量的負面影響有限。
圖1：中國進口銅精礦指數 單位：美元/噸
資料來源:SMM、中期研究院
從TC來看，截至今年3月10日，進口銅精礦指數達到76.29美元/噸，較2月10日下滑3.09美元/噸，延續了自去年11月下旬以來的下跌趨勢。4月起，國內大冶總部、江銅、銅陵金冠、青海銅業等冶煉廠將迎來檢修階段，在南美港口運力逐漸修復、海外礦山生產形勢好於預期以及智利QB2將官宣投產等多重因素的推動下，預計4月上旬有望出現現貨TC的觸底反彈現象。
二、國內電解銅產量增幅有限
圖2：中國電解銅產量 單位：噸
資料來源:SMM、中期研究院
2月SMM中國電解銅產量爲90.78萬噸，環比上升6.4%，同比增長6.49%；且較預期的89.93萬噸多0.85萬噸。2月電解銅產量同比、環比均實現了明顯增長，這主要得益於多方面因素的利好支撐。首先，新投產的冶煉廠產量持續爬升；其次，已完成檢修的3家冶煉廠在2月復產情況良好，實際產量高於預期；再次，部分冶煉廠在春節假期後面臨着2月開門紅的業績壓力，開工積極性有所提高，開工率也明顯上升。2月電解銅行業的整體開工率爲84.87%，環比上漲5%。不過考慮到2月生產天數較短、有一家冶煉廠提前檢修，且個別冶煉廠仍面臨冷料緊張的問題，使得電解銅產量增幅仍受到了限制。根據各家排產情況，SMM預計3月國內電解銅產量爲94.95萬噸，環比上升4.17萬噸，上升4.59%，同比上升11.9%。一方面，粗銅和廢銅的供應量在春節後略有增加，冶煉廠採購冷料較爲容易，且冶煉廠的銅精礦庫存較爲充裕。華中地區新投產的冶煉廠在3月的產量將繼續上升；另一方面，雖然3月份有3家冶煉廠計劃檢修，但這些冶煉廠已將陽極板等原料補足，3月實際產量不會受到檢修的影響。預計1-3月國內電解銅累計產量爲271.06萬噸，同比增長8.32%，增長20.83萬噸。根據SMM統計的數據，2023年銅粗煉和冶煉產能將分別增加46萬噸和56萬噸。預計產能投放時間仍主要集中在下半年，拖累冶煉企業開工的資金因素及限電因素也將有所緩和。從國內銅的社會庫存來看，自去年12月以來，國內電解銅社會庫存呈持續攀升的態勢，3月初則出現回落現象，全國主流銅庫存開始去庫。近期銅產業的下遊消費出現回暖，截至3月10日，國內電解銅社會庫存在持續下滑兩周後降至27.11萬噸，較前一周下滑3.8萬噸，較2月10日增加4.18萬噸。電解銅進口方面，電解銅進口自今年以來持續處於虧損狀態，精銅進口量被明顯壓制。今年1-2月未鍛造銅及銅材進口量約87.9萬噸，同比下滑9.3%。近期進口虧損持續收窄，進口比價已從虧損千元每噸修復至百元每噸附近。隨着國內電解銅庫存拐點來臨，貿易迎來升水，進口窗口近期有望重新開啓。
三、2023年電網投資再創新高
圖3：國內電網基本建設投資完成情況 單位：億元、%
資料來源:WIND、中期研究院
我國的電網建設已高歌猛進了十多年，目前已經組網完畢，這意味着電網投資已從高速增長轉入高質量發展階段。2017-2021年國內電網投資同期同比分別爲-2.2%、-3.2%、-8.8%、-4.2%及4.1%。與過去五年比，2022年電網投資繼續回溫，延續了2021年的正增長態勢。2022年1-12月我國電網基本建設投資完成額爲5012億元，同比增長2%。同時2023年電網建設預計將加速，近期國家電網表示2023年投資額將超過5200億元，再創歷史新高。在國網發布的《2023年度總部集中採購批次安排》中，與2022年相比，2023年招採項目多了31項，投資重點集中在特高壓、智能化電網。從電線電纜的運行情況來看，因年前滯留訂單迎來了集中爆發，推動2月銅線纜開工率超預期回升。今年2月電線電纜企業開工率爲71.27%，環比大漲22.70%，同比增長11.52%。近期電線電纜企業排產正常，隨着銅價的回調，一定程度激發了下遊需求，消費顯現出韌性。隨着工程、基建項目陸續動工，疊加光伏、風電等端口訂單向好，預計線纜消費將保持回溫趨勢。3月配網新訂單相對較少，但部分去年因疫情積壓的電網項目仍會帶來一定增量，終端電網的多數訂單在4-5月將陸續交貨。預計3月電線電纜企業開工率將升至78.19%。
四、汽車產銷增勢明顯
圖4：中國汽車產銷情況 單位：輛、%
資料來源:WIND、中期研究院
國內汽車市場在經歷了1月的懸崖式下滑後，2月汽車產銷增勢明顯。2月汽車產銷分別完成203.2萬輛和197.6萬輛，同比分別增長11.9%和13.5%。汽車產銷環比、同比有明顯增長，一方面是由於去年同期及今年1月均處於春節假期階段，基數相對較低；另一方面，各地在2月陸續出臺了汽車促消費政策，且車企推出降價促銷策略以提升車市場活力。不過去年年底傳統燃油車購置稅優惠政策以及新能源補貼退出，使得汽車消費被提前透支，且國內有效需求尚未充分釋放，因此與往年同期相比，我國汽車消費恢復進度仍略顯滯後。今年1-2月汽車產銷分別完成362.6萬輛和362.5萬輛，同比分別下降14.5%和15.2%。同時出口也延續着強勢表現。2月汽車企業出口爲32.9萬輛，環比增長9.4%，同比增長82.2%；今年1-2月汽車出口訂單整體保持穩定局面，1-2月汽車企業出口量爲63萬輛，同比增長52.9%。隨着我國自主品牌的崛起，國內汽車逐步走向海外市場。汽車出口量不斷提升，體現了中國汽車品牌的產品競爭力在提高，甚至也獲得了歐美等地消費者的認可。但隨着日本、德國等出口形勢的好轉，將給我國汽車出口訂單帶來潛在壓力。
五、滬銅下行空間有限
宏觀面上，在美國通脹數據基本符合預期的同時，硅谷銀行事件暴露美聯儲激進加息弊端，預計美聯儲3月的加息舉措將較爲謹慎，市場對於3月FOMC會議加息25BP的概率飆升至56%，也不排除有停止加息的可能性。基本面上，供給端，全球銅精礦供應端繼續修復，幹擾率低於前期預期。雖然國內電解銅新產能陸續釋放，但受企業檢修的影響，預計電解銅產量增長幅度有限。需求端，在季節性旺季、宏觀利好的拉動下，基建、電力等行業將繼續發力。“保交樓”等政策則提升了地產端銅消費的回暖預期。目前銅下遊各加工板塊都有明顯回暖跡象，後期下遊訂單將繼續保持增長。總體而言，在宏觀面和基本面因素的共同作用下，預計滬銅近期以高位震蕩格局爲主。主力合約上方壓力位70500元/噸，下方支撐位67000元/噸。中期研究院 歐陽玉萍 投資諮詢號Z00026272023年03月16日
