要點
中期
l 短期低庫存爲銅價提供一定支撐；
l 春節期間銅處於季節性累庫階段，消費疲弱銅現貨升水回落，後續銅價承壓；
l 在專項債發行提速，國家財政刺激下基建投資前置，市場對春節後銅旺季消費持樂觀預期；
預計銅價短期震蕩運行或小幅下挫後，一季度開始炒作銅消費旺季行情，銅價仍有上衝可能；關注春節期間國內累庫幅度，若累庫幅度不及預期，低庫存將爲春節後的消費旺季預期提供較強的價格彈性。
長期
l 在美國高通脹風險下，下半年美聯儲或開啓加息，全球流動性收緊；
l 在國內對新能源領域刺激以及海外大力發展新能源的背景下，2022年全球新能源領域銅消費增量60萬噸；因新能源領域銅消費強度遠遠高於傳統領域，未來新能源將成爲全球銅消費的重要增長點；
l 隨着Grasberg、Lone Star和國內巨龍銅礦產量釋放以及新增項目的投產，2022年全球銅礦增量可觀，但是智利銅礦品味下降以及祕魯Las Bambas銅礦停產將帶來一定減量，整體預計2022年全球銅礦增量在70-80萬噸之間，下半年隨着Teck QB2、英美資源 Quellaveco、俄羅斯 Udokan礦開始投產，銅供需進入小幅過剩；
下半年銅價重心下移。
風險點：新增礦山投產不及預期、智利銅減量超出預期，全球新能源增速不及預期，國內銅消費超預期。
一、2021行情回顧
1、宏觀面主導，銅價衝高後震蕩運行
2021年上半年在美國1.9萬億財政刺激、美聯儲維持寬鬆貨幣政策推動下，銅價進一步創歷史新高；5月份之後全球高通脹引發市場關注，市場擔憂美聯儲提前收緊貨幣,銅價高位回落，之後銅價便在美聯儲鴿鷹表述切換中震蕩運行。
年初全球疫苗接種提速，疫情出現拐點，市場預期全球經濟將快速復蘇，原油價格持續上漲；另外美國1.9萬億財政刺激法案即將落地，銅價在一片樂觀氛圍中快速上漲。2月底美國1.9萬億財政刺激法案落地後，短期銅價缺乏進一步上衝動力，再加上印度及歐洲疫情惡化引發市場擔憂，銅價震蕩運行。
4月初歐洲疫苗注射加快，疫情擔憂緩解，市場開始關注美聯儲下一步政策動向。4月13日聖路易斯聯儲布拉德在講話中提到美聯儲已經制定了縮減QE的路線圖。但4月15日美聯儲主席鮑威爾未提縮減QE路線圖，維持鴿派言論，給市場吃了一顆定心丸。銅價開啓新一輪上漲，5月7日公布的美國4月非農就業數據爆冷引發銅價大漲近三千點。5月12日公布的美國通脹數據超預期又引發市場對美聯儲政策轉向的擔憂，同時國內兩次國常會連續提及大宗商品上漲過快的問題，銅價高位回落。6月17日美聯儲議息會議超預期鷹派，銅價快速下挫至3月份的震蕩區間。
在6月份美聯儲鷹派議息會議之後，7月美國部分經濟數據不及預期，美聯儲官員也在公開場合頻頻發表鴿派言論，而且7月份開始Delta病毒席卷全球，對經濟造成小幅衝擊，市場認爲美聯儲不會過快開啓Taper，銅價因此小幅走高。7月底美聯儲議息會議如預期般釋放鴿派言論，銅價上漲乏力；但7月底政治局會議提出糾正運動式減碳，國內黑色系大跌，而且7月中旬公布的國內房地產投資數據超預期下滑，8月19日公布的美聯儲會議紀要顯示7月已明確討論Taper，銅價恐慌性下跌；但因全球貨幣依然寬鬆，海外經濟維持高景氣度，而且全球通脹處於高位，銅價底部支撐較強，小幅下跌後銅價又重回震蕩中樞。
9月份全球能源短缺引發市場關注，能源價格不斷上漲引發市場對高通脹的擔憂；10月份LME銅庫存注冊倉單佔比大幅上升至90%以上，10月14日歐洲最大精煉鋅生產商Nyrstar宣布減產引爆有色行情，LME銅庫存持續下降也引發市場對歐洲銅現貨緊缺的擔憂，LME銅升水大漲至1018美元/噸，銅價也快速攀升。10月19日國內開始對動力煤價格進行管控，20日倫交所對逼倉開始採取措施，銅價高位回落。之後仍在7萬上下震蕩運行。
圖表1：2021銅價走勢回顧-上半年
資料來源：文華財經 新湖期貨研究
圖表2：銅價走勢回顧-下半年
資料來源：文華財經 新湖期貨研究
2、檢修及限電幹擾煉廠產量，現貨升貼水前低後高
2021年國內升貼水走勢和往年的季節性走勢有很大差別。二季度是銅傳統消費旺季，但因銅價大幅上漲對下遊消費有所抑制，再加上國內精銅產量同比大幅增長，因此銅現貨報價呈現貼水，尤其是華北地區現貨報價甚至達到貼水400元/噸以上。三季度國內煉廠受洪水影響以及超預期檢修，產量有所下滑，而且銅價下跌後精廢價差大幅收窄，精銅部分替代廢銅消費，再加上精銅進口同比大幅下滑，上期所銅庫存不斷下降，銅現貨報價大幅上升，華南地區作爲國內廢銅消費的主要區域，因廢銅短缺，現貨升水高達300元/噸以上。9月份以後限電和能耗雙控制約煉廠開工率，精銅產量繼續下滑，上期所銅庫存下滑至5萬噸低位，國內升水保持在高位。11月國內限電緩解，國內煉廠產量恢復，但11月中旬市場傳出海關暫停開局增值稅引發市場對精銅進口的擔憂，國內現貨報價在低庫存的支撐下大幅攀升，上海地區升水一度漲至2200元/噸；之後海關開票問題緩解，現貨報價回落，12月在國內消費疲弱，現貨市場接貨意願不佳的帶動下，現貨報價轉爲貼水。
二、2022年銅礦增量顯著，但智利或貢獻一定減量
1、智利銅產量超預期下滑，2021年全球礦山增量不及此前預期
智利和祕魯貢獻了全球40%的銅產量，2021年智利疫苗注射進展較快，因此疫情對智利銅礦生產影響較小；但祕魯疫苗注射進展較慢，上半年祕魯銅產量雖較2020年大幅增長，但仍受疫情制約未恢復至正常水平。
年初時預計2021年隨着全球礦山生產從疫情中恢復，再加上新增項目的擴產、投產，2021年全球銅礦增速在3%以上。但8月份開始智利銅產量同比持續下滑，一反面是因爲智利露天礦山長期面臨品位下滑的壓力，部分礦山需要持續的維護或由露天轉爲地下開採，才能維持此前的產量，但2020年智利爲應對疫情，礦山減少人員運營，導致2021年礦山品位下降問題較爲突出；另一方面8月份智利的一些小型礦山拒絕薪資談判開始罷工，再加上2021年智利還面臨嚴重的幹旱；多個因素疊加造成8、9、10三個月智利銅產量分別同比下降4.6%、6.9%、3.6%。根據BHP的財報，全球最大的礦山Escondida銅產量將較2020年下降18萬噸，因罷工和幹旱問題造成的減量在5萬噸左右。2021年智利銅產量合計減量大致在23萬噸，但因Spence礦山投產帶來一定增量，1-10月智利銅產量累計同比下降2%至470萬噸。
上半年祕魯銅產量較去年同比大幅增長，但仍未恢復至往年正常水平， 8月份後祕魯銅產量才接近往年正常水平。1-10月祕魯銅產量累計同比增加10%至189萬噸，但較2019年同期下降12餘萬噸。2022年預計疫情對祕魯銅產量的影響進一步減少，祕魯銅產量或恢復至正常水平，因此2002年現存礦山中祕魯銅產量或有近10萬噸的增量。但MMG旗下Las Bambas因無法與社區達成方案解決路障，2021年12月18日面臨停產，該礦山2019年銅產量爲38萬噸，2020年銅產量爲31萬噸，若路障問題不能妥善解決，2022年該礦山將爲全球銅礦供應帶來較大不確定性。
除此之外，Vale加拿大礦山的罷工，俄鎳二季度礦山透水事故也爲全球銅供應帶來一定減量；前三季度，海外19家大型礦企銅產量合計爲959.7萬噸，同比增加1.5%，2021全年增速預計在2%左右，較年初3%以上的增速有較大差距。
2、2022全球銅礦產量預計增加70-80萬噸
2022年全球礦山新增量較爲可觀，隨着紫金海外項目、印尼Grasberg等礦山繼續增產，以及國內驅龍銅礦、TECK旗下QB2、英美資源旗下Quellaveco等新增項目的投產，全球銅礦產量將新增90萬噸左右。其中新增的項目TECK旗下QB2、英美資源旗下Quellaveco和俄羅斯的Udokan均在2022年下半年投產。
2021年12月16日，Freeport與中國銅業、銅陵有色、江西銅業以及金川集團敲定2022年銅精礦長單加工費Benchmark爲65美元/噸，較2021年59.5美元/噸上漲了5.5美元/噸。但低於2021年四季度的季度長單TC 70美元/噸。這一方面是因爲智利因銅礦品位下降2022年面臨一定的減量，英美資源已將其旗下智利礦山2022年指導產量較2021年下調6-9萬噸至56-60萬噸；另外MMG旗下的Las Bambas礦山也面臨較大的不確定性。上文提到2021年智利因礦山品味下降，罷工以及幹旱等因素影響，礦山合計減量在23萬噸左右，中性估計2022年智利銅產量下降15萬噸。祕魯銅產量完全從疫情中恢復將帶來10萬噸的增量，但Las Bambas礦山面臨長期停產的風險，Las Bambas礦山的減量或將抵消祕魯銅產量從疫情中恢復的增量。因此大致推算，預計2022年全球銅增量在70-80萬噸之間。
圖表16：2021年全球新增銅礦產量匯總（千噸）
資料來源：上市公司報告 新湖期貨研究
3、2022年國內精銅產量將從限電中恢復，硫酸價格下降將拖累煉廠利潤
2020年以來，國內冶煉廠明顯放緩了擴產的步伐，而且2021年煉廠擴產進度大幅不及預期，大冶有色、國興銅業搬遷改造等項目被推遲至2022年，2021年僅江銅宏源銅業10萬噸的項目於1月份順利投產。雖然2022年新建項目投產不及預期，但隨着2020年下半年新增項目的逐漸達產，2021年上半年精煉銅產量同比大幅增長，4月份產量甚至高達到87.8萬噸。但下半年國內煉廠突發檢修導致國內精銅產量環比持續下滑，每月的減量在2萬噸左右；9月份開始又因限電和能耗雙控，致使煉廠減產進一步超預期，10月國內精銅產量下降至80萬噸以下，同比下降3.9%。11月國內限電緩解，煉廠產量逐步回升，再加上年末煉廠有趕產計劃，預計12月國內精銅產量環比繼續回升。2021年全年預計國內精銅產量同比增幅達到8%左右，年內產量接近1000萬噸。
冶煉廠主要的利潤來源爲銅礦加工費和冶煉副產品。2021年在原材料硫磺進口受限，磷肥、鈦白粉等需求較好的推動下，硫酸價格飛漲，9月份國內硫酸均價一度漲至1000元/噸以上。煉廠冶煉一噸精銅大致產3.5噸硫酸，一噸硫酸的成本在100-150元/噸，因此2021年副產品硫酸爲國內冶煉廠帶來豐厚的利潤。但從四季度開始，隨着原材料價格大幅上漲對消費的抑制日益凸顯，疊加化肥出口政策的收緊，硫酸需求持續下滑，磷酸一銨出口自7月份以後環比便的大幅下滑；截至12月10日全國硫酸市場價降至555元/噸，較年內價格高點幾乎腰斬。但是作爲硫酸重要原材料的硫磺，目前價格仍處於高位，預計後續硫磺價格將對硫酸價格有一定支撐，硫酸價格繼續大跌的空間有限。但是長期來看，隨着疫情好轉全球航運通暢後，國內硫磺進口將增加，硫磺價格高位回落將帶動硫酸價格回歸至往年正常水平，國內煉廠的利潤也將大幅回落，不過在全球磷肥、鈦白粉需求向好的背景下，國內硫酸脹庫的概率也較小。但從加工費來看，2021年12月Freeport與國內煉廠敲定的2022年銅精礦長單加工費Benchmark爲65美元/噸，較2021年59.5美元/噸上漲5.5美元/噸，加工費回升將爲煉廠利潤貢獻一定增量。
2021年冶煉的擴產計劃被推遲至2022年，因此預計2022年國內擴產粗煉和精煉產能分別增加66萬噸；同時預計2022年國內發生電力短缺的概率較小，國內精銅產量將從限電中恢復，因此預計2022年國內精銅產量將進一步增長，預計全年銅現貨升水將較2021年下移，結構性套利機會較2021年減少。
圖表17：2022年冶煉廠新增產能
資料來源：Mysteel 公開資料 新湖期貨研究所
圖表18：2021年冶煉廠檢修匯總
資料來源：Mysteel 新湖期貨研究所
4、2022預計廢銅進口保持穩定，關注馬來西亞廢銅政策
自國內開始限制廢銅進口以後，國內企業紛紛去東南亞建廠，將不符合進口標準的廢銅在海外拆解冶煉之後進入國內。2020年國內自馬來西亞進口的再生銅佔比達到18%，2018年僅有4%。但是隨着東南亞地區的環保意識增強，2021年馬來西亞擬收緊允許進口的廢金屬標準，要求進口的廢銅金屬含量至少達94.75%，新標準對銅金屬量的要求嚴格程度，與中國的再生銅原料標準相差無幾，也就是說馬來西亞當地的回收企業將無法引進七類廢銅。但據SMM了解，海內外許多企業對馬來西亞廢金屬新進口標準的實施和具體執行細則的了解依然十分匱乏。後續需持續關注馬來西亞廢銅政策，若馬來西亞收緊廢銅進口標準後，對國內再生銅進口影響較大，短時間內將會導致國內廢銅供應偏緊，但從馬來西亞自身的廢銅加工體量來看，實際影響還要評估。
2022年廢銅進口標準提升之後，再生銅進口不受限制，再加上疫情再生銅進口影響減小，1-10月國內再生銅進口136.7萬實物噸，同比增長86%；廢銅轉爲再生資源進口後，品位大幅提升，2021年廢銅進口平均品味在80%左右，因此1-10月國內進口再生銅109.3萬金屬噸，較2020年同期增加49.5萬噸，較2019年增加8854噸。精廢價差是觀測廢銅供應狀況的直觀指標，也是衡量廢銅相比精銅是否有優勢的顯著指標。2021年國內再生銅進口基本恢復至疫情前的水平，而且略有增加。若馬來西亞廢銅政策執行不及預期，預計2022年國內再生銅進口將保持穩定，屆時再生資源對精銅的替代將重新回到由精廢價差主導的局面，隨着銅價的上揚精廢價差不斷擴大，從而使得再生資源替代精銅，隨着銅價下跌精廢價差收窄，再生資源失去優勢，精銅消費增加。
三、新能源領域成爲未來銅消費的最大增長點
自中國加入世貿組織以來，中國一直是全球銅消費增量貢獻最大的區域，中國銅消費佔比從2014年的20%快速升至2014年的50%，之後保持50%以上。未來銅消費增量將由新能源領域貢獻，包括新能源汽車、儲能領域、光伏和風電。未來的增量不僅來源於國內，歐美也將貢獻較大的增量，新能源發展將形成中、歐、美三足鼎立局面，而且全球其餘國家也將步入能源革命。2021年國內碳稅剛剛開始實施，目前國內每噸碳價在50塊左右，歐洲每噸碳稅在50-60歐元，國內和海外仍有較大差距，進入市場化交易的碳價將促進新能源領域呈爆發式發展。相比於傳統領域，新能源領域銅消費強度大幅提升，因此未來全球新能源高速發展將接替中國房地產周期貢獻的全球銅增量，成爲全球銅消費的最大增長點。該趨勢從2020年便開啓，未來隨着新能源體量的提升，銅消費增速將逐步提升。
1、穩增長政策支撐下，國內傳統領域銅消費保持穩定
2021年上半年房地產投資表現超預期，尤其是商品房銷售數據；下半年在國內收緊房地產政策的影響下，房地產投資下滑幅度超預期，下半年除房地產竣工外，其餘分項單月同比均下滑。整體來看2021年在“三道紅線”政策壓力下，房企爲應對資金壓力降低開工，加快銷售和竣工以回籠資金。1-11月房地產開發投資完成額累計同比增長6%，新開工同比下降9.1%，商品房銷售面積同比增長4.8%，竣工面積同比增長16.2%。
四季度在國內經濟下滑壓力較大的背景下，國家對房地產的政策有所放鬆。但針對房地產的金融政策有了鬆動，主要是出於防風險、保交付的考慮。2022年在穩增長訴求提升的情況下，政府仍強調“房住不炒”，預計大幅放開房地產政策的概率較小，預計2022年房地產投資將延續下行，但下行幅度有限。
家電作爲房地產後周期消費行業，和商品房銷售數據相關性較強，從統計數據來看，房地產銷售對空調產量的影響滯後約一年左右。但2020年以來由於疫情衝擊，兩者增速同步。2021年在上半年國內房地產銷售數據表現亮眼以及出口維持高景氣的帶動下，上半年空調行業也呈現高增長，下半年則在房地產銷售面積下滑和出口回落的拖累下，單月錄得同比負增長。2022年在海外產業鏈恢復以及消費下滑的影響下，預計出口將回落，同時在房地產投資下行的拖累下，預計家電領域銅消費表現將弱於2021年。
2021年全球缺芯對汽車行業影響較大，尤其是7月份Delta疫情在全球爆發之後，缺芯嚴重制約着全球汽車行業，國內汽車產量同比也大幅下滑，雖然9月缺芯問題有所緩解，但缺芯問題仍然存在；1-11月汽車產量累計同比增長3.5%至2317.2萬輛。預計2022年隨着全球產業鏈的恢復，汽車缺芯問題將不再制約汽車產量，汽車行業將小幅增長，從而使得該領域銅消費表現好於2021年。
在高出口的帶動下，2021年消費電子領域呈現高增長；1-11月國內集成電路累計同比增長37.1%，其中出口同比增長23%。在集成電路高景氣的帶動下，消費電子領域銅消費佔比由疫情前2019年的10%提升至2021年的18%。消費電子成爲2021年銅消費的主要增長點之一。但是在2022年出口下滑的拖累下，預計集成電路難以維持高增長，不過經過疫情期間國內產品的高增長，中國消費電子領域出口份額有所提升，預計2022年集成電路產量仍將保持正增長。
2021年1-10月電網投資累計完成額爲3408億元，同比增長1.1%，預計最後兩個月電網投資將加快進度，有望實現全年的計劃量。2021年國家電網的計劃投資額爲4730億元，較2020年實際投資額4699億元微增0.65%。但是2021年銅價較2020年上漲近40%，因此微增的投資額所帶來的實際銅消費量大幅下滑，2021年電網投資是銅消費領域最大的拖累項。
2022年基建投資將成爲經濟穩增長的重要抓手，預計2022年電網投資計劃額將有所增長。但在國家經濟結構性轉型的基調下，預計傳統領域電網投資增長有限，基建投資將重點發展新能源領域，下文將詳細分析新能源領域對銅消費的拉動情況。
總結：四季度針對房地產的金融政策有了鬆動，主要是出於防風險、保交付的考慮。2022年在穩增長訴求提升的情況下，政府仍強調“房住不炒”，預計大幅放開房地產政策的概率較小，預計2022年房地產投資將延續下行，但下行幅度有限。作爲房地產後周期消費的家電領域，預計同時在出口下滑的影響下，家電領域銅消費表現將弱於2021年。
但是汽車行業缺芯問題2022年將大幅緩解，汽車行業將小幅增長。消費電子領域雖然在出口回落的影響下，難以維持2021年的高增長，但預計仍能維持正增長。在國家經濟結構性轉型的基調下，預計傳統領域電網投資增長有限。
整體2022年國內在穩增長的政策基調下，預計傳統領域銅消費保持穩定。
2、2022新能源領域爲全球銅消費貢獻可觀增量
爲應對全球氣候危機，碳減排已成爲全球共識。全球多個國家紛紛提出“碳中和”遠 景。日本、韓國、英國等國均提出在 2050 年實現碳中和。我國提出要在 2030 年前二氧化碳 排放達到峯值，努力爭取 2060 年前實現碳中和。歐盟最新發布的《2030 年氣候目標計劃》，提出 歐洲 2030 年碳排放量（相比 1990 年）從目前的 40%的減排目標提高到 55%。拜登政府鮮 明的提出要投資於清潔能源革命，並提出就任一年內推動立法在 2050 年前實現碳中和。可再生能源發電以及新能源汽車領域成爲全球實現碳減排的重要抓手，未來發展前景廣闊，而新能源領域銅消費強度遠遠高於傳統領域，因此這些領域也將帶來巨大的銅需求。普通汽車耗銅量大概有20kg，而插電混合動力汽車平均每輛車耗銅 量爲 60kg，純電動汽車耗銅量爲在 83kg。可再生能源發電中的用銅量是傳統發電（石化燃料）的 4-6 倍。尤其是太陽能和風能發電廠中，因其需要長距離的電源電纜和接地電纜，
2021年國內新能源汽車增速大超市場預期，1-11月新能源汽車產量累計同比增長155%至319.3萬輛，全年產量有望實現350萬輛。但是2021年國內風電及光伏裝機遠遠不及年初預期，一方面是因爲原材料價格今年大幅上漲造成新能源裝機成本大幅攀升，另一方面是因爲2021年地方政府專項債發行進度較慢導致國內基建投資增速較低。2021年1-10月風電裝機累計同比增長4.96%至19GW，光伏裝機累計同比增長34%至29.3GW，和年初預計的風電裝機45GW、光伏裝機65GW差距較大。
2021年穩增長訴求低，地方債發行偏慢，財政支出不給力，基建投資不及預期，1-11月基建投資累計同比下降0.17%；這種現象在2022年大概率將修正，2022年穩增長訴求大幅提升，財政將加大力度託底經濟，2021年年底地方政府轉向債發行已經提速，預計2022年一季度開始財政支出會有較快的增長，基建對經濟投資增速也將回升。在此背景下，預計2022年風電及光伏裝機將大幅增長，預計2022年風電和光伏裝機增速將在50%以上，全年實現風電裝機45GW，光伏裝機67GW。新能源汽車方面，預計2022年增速將有所下降，但仍維持近幾年的高增長，預計2022年國內新能源汽車產量將突破500萬輛。
2019 年 4 月，歐盟發布文件，規定 2021 年開始採用新測試標準，乘用車排放量不得高於95g/km，2025、2030 年新登記乘用車二氧化碳排放在 2021 年基礎上分別減少 15%、 37.5%。相比於之前標準，新政策更加嚴格。新規定只有1年緩衝期，2020 年需達到 2021 年目標的 95%。而且歐盟提高了處罰標準，因此近兩年歐洲新能源汽車均實現高增長，2020年新能源汽車產量同比增長120%,2021年同比增長有望達到75%。但是2022年歐洲面臨疫情後補貼退坡的壓力，增速將有所下降。但2021年歐洲深陷能源危機，天然氣及電價瘋漲，嚴重影響經濟和居民生活，因此預計2022年歐洲新能源裝機領域仍將維持高增長。
截至2020年，美國新能源汽車扶持政策和刺激力度總體不足，2019年美國新能源汽 車銷量僅32萬輛。但是拜登政府對新能源汽車給予了大力支持，2021年美國新能源汽車產量有望實現同比增長138%至62萬輛。由於美國新能源汽車的低基數和政府對新能源領域的財政刺激，2022年新能源汽車仍有望實現高增長。
因此粗略估計2022年全球風電、光伏裝機和新能源汽車合計耗銅248萬噸，較2021年增加60萬噸。
三、春節後全球顯性庫存將回升，低庫存支撐力度減弱
2021年二三季度國內在煉廠超預期檢修和限電以及能耗雙控影響下，精銅產量持續下滑，再加上Delta疫情後非洲發運出現問題，非洲銅出口環比大幅下降，國內精銅進口連續幾個月處於歷史低位，因此下半年國內上期所銅庫存大幅下滑且四季度持續處於低位。截至12月17日，上期所銅庫存僅剩34580噸，該庫存量處於2010年以來的低位。
LME銅庫存也處於年內低位，但12月庫存開始底部回升，截至12月20日LME庫存量爲8.9萬噸；除此之外國內保稅區庫存也自7月份開始持續下滑，截至12月17日僅剩13.9萬噸；全球顯性庫存（三大交易所+保稅區）32.2萬噸的量也處於歷史極低位置，全球低庫存爲四季度銅價提供較強支撐。
但年末是銅消費淡季，上期所庫存在春節前後將進入季節性累庫階段，從往年情況來看，春節前後上期所累庫幅度大致在15萬噸左右，2019-2021年春節前後上期所分別累庫15.8、24.6、12.2萬噸，預計2022年春節期間將累庫12-15萬噸。LME庫存在一季度也傾向於累庫。在消費淡季的影響下，全球顯性庫存將底部回升，但由於目前全球顯性庫存量處於歷史極低位置，預計季節性累庫後庫存量或仍處於歷年低位。不過相比於當下，一季度末全球低庫存對銅價的支撐力度將減弱。
關注春節期間全球累庫幅度，尤其是國內累庫幅度，因爲春節後在財政支出前置刺激基建投資回升的情況下，市場對春節後銅消費持樂觀預期，若銅庫存累庫幅度低於預期，低庫存或爲銅價提供較強的向上彈性。
五、行情展望-一季度仍有機會，下半年重心下移
中期
l 短期低庫存爲銅價提供一定支撐；
l 春節期間銅處於季節性累庫階段，消費疲弱銅現貨升水回落，後續銅價承壓；
l 在專項債發行提速，國家財政刺激下基建投資前置，市場對春節後銅旺季消費持樂觀預期；
預計銅價短期震蕩運行或小幅下挫後，一季度開始炒作銅消費旺季行情，銅價仍有上衝可能；關注春節期間國內累庫幅度，若累庫幅度不及預期，低庫存將爲春節後的消費旺季預期提供較強的價格彈性。
長期
l 在美國高通脹風險下，下半年美聯儲或開啓加息，全球流動性收緊；
l 在國內對新能源領域刺激以及海外大力發展新能源的背景下，2022年全球新能源領域銅消費增量60萬噸；因新能源領域銅消費強度遠遠高於傳統領域，未來新能源將成爲全球銅消費的重要增長點；
l 隨着Grasberg、Lone Star和國內巨龍銅礦產量釋放以及新增項目的投產，2022年全球銅礦增量可觀，但是智利銅礦品味下降以及祕魯Las Bambas銅礦停產將帶來一定減量，整體預計2022年全球銅礦增量在70-80萬噸之間，下半年隨着Teck QB2、英美資源 Quellaveco、俄羅斯 Udokan礦開始投產，銅供需進入小幅過剩；
下半年銅價重心下移。
風險點：新增礦山投產不及預期、智利銅減量超出預期，全球新能源增速不及預期，國內銅消費超預期。
分析師：李瑤瑤
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