國內滬銅自2021年5月份創出新高78390點之後，其價格在高位持續振蕩整理了約一年的時間，可見多空雙方在此爭奪十分激烈，也非常焦灼。但多空雙方必定是要分出勝負，而市場終究也是要選擇方向，因此銅價後市會選擇蓄勢再來一輪上漲，還是徹底轉入下跌熊市呢？我們從宏觀、供需、資金市場等方面來分析一下。
一、經濟增長下滑或將逐步拖累銅價
銅作爲全球定價的大宗商業原材料，廣泛用於電力、房地產、家電、汽車等行業，因此，其價格波動和全球經濟的運行情況密不可分。據數據統計顯示，1986年以來，國際銅價經歷五輪大周期，每輪大周期的持續時間大概爲7~9年，與經濟周期的輪動較爲密切。2022年以來，隨着俄烏衝突的爆發、全球通脹壓力增大、主要發達經濟體逐步退出刺激政策、新一輪疫情傳播等因素的影響，全球經濟增長感受到一定壓力。5月3日，摩根大通發布數據顯示，4月全球制造業採購人經理指數(PMI)連跌兩個月至52.2%，增速爲2020年8月以來最低，其中全球新訂單續降至50.3%，接近50%的榮枯線；新出口訂單連續兩個月收縮，降至50%榮枯線下方。對比來看，自去年5月份銅價創出新高後，全球制造業PMI在持續走弱，與銅價走勢發生一定背離，一旦全球制造業PMI指數跌破50%的榮枯線分水嶺，對銅價的拖累將會愈發明顯。
二、美元持續走強將繼續打壓銅價
2022年以來，美聯儲爲應對高企的通貨膨脹，宣布開始加息並進行縮表操作，市場預期今年將加息7次，基準利率將從0上升至2.75%。隨着美聯儲貨幣政策的逐步收緊，美元指數開啓新一輪上漲並重新站上100點整數關口上方。根據SWIFT最新統計，美元在國際支付中的使用比例仍超過40%、穩居第一。在對外貿易中，目前有七成以上種類的大宗商品以美元計價，若按照實際交易量來測算，美元在全球大宗商品市場中計價份額可能超過90%。銅作爲以美元計價的大宗商品，其金融屬性主要體現在銅價與美元指數的負相關性。即當美元上漲時，除美國以外的消費者將會以更高的價格購買銅產品，對銅的需求就會減少，而美國以外的銅生產者的成本則相對降低，供給或將增加。因此在需求減少，供給增加的情況下，以美元計價的銅價則會下跌。隨着美聯儲開啓新一輪的加息周期，且美國經濟強於其他經濟體吸引美元回流，美元或將繼續保持強勢，從而打壓銅價。
三、短期幹擾難改礦端長期恢復增長
2022年以來，全球兩大銅礦生產國智利和祕魯都遇到一定的麻煩，前者因爲礦山品味下降、幹旱缺水、項目受阻等因素而出現產量下滑，後者因爲社區抗議活動頻出使得生產受阻，目前供給端的幹擾因素還未完全解決。但從銅精礦加工費（TC/RC）角度來看，TC已經從2021年4月份最低不到30美元的一路上漲至今年最高80美元。TC是處理費或粗煉費，RC是精煉費，TC/RC是礦產商和貿易商向冶煉廠支付的、將銅精礦加工成精銅的總費用。一般而言，當銅礦供給短缺時，礦山在對冶煉廠商的談判中佔據主動，其支付的加工費就會下降；當銅礦供給充裕時，其支付的加工費就會上漲。換言之，TC/RC與銅精礦的供給量具有正相關關系，從這個角度來看，目前銅礦的供應端整體是恢復增長的趨勢。
四、歐美地區銅庫存仍未明顯上升
截至5月中旬，LME銅庫存最高已達到18萬噸，較今年3月初的最低點7萬噸已是大幅回升，也超過了去年同期的12萬噸的水平。具體分區域來看，今年二季度LME庫存大幅增長主要來自於亞洲地區，反映出當國內需求不佳且存在出口盈利窗口時，國內銅庫存會轉移至LME亞洲倉庫。而二季度歐洲地區和北美地區增幅相對有限，反映出歐美地區銅需求仍在，累庫周期尚未到來，庫存對銅價的壓力還未開始顯現。
五、國內終端需求端整體缺乏亮點
相對於歐美地區來說，國內銅的需求目前相對來說缺乏明顯亮點。按照終端消費來看的話，銅的使用分布在電力（48%）、家電（15%）、建築（10%）、交通運輸（10%）、電子行業（8%）和其他領域（9%）。數據顯示，2019年、2020年、2021年我國電網工程完成投資分別爲4856億元、4699億元、4951億元，同比增速分別爲-9.6%、-3.2%、1.1%，增速逐步轉正。2022年國家電網發展總投入目標爲5795億元，其中計劃電網投資5012億元，首次突破5000億元，創歷史新高。按照此數據計算，預計2022年增幅在1.2%左右，增速沒有進一步明顯增長。另外，根據最新的數據顯示，2022年前4個月，國內家電、地產、汽車板塊的數據整體同比出現明顯下滑，對銅消費的拖累非常明顯。
六、外盤投機市場看空力量逐步增強
根據美國商品期貨交易會員會(CFTC)公布的持倉數據顯示，2020年底以來，COMEX銅非商業淨持倉（多頭減空頭）從高位開始下滑。2022年4月底開始，COMEX銅非商業淨持倉由正轉負。一般認爲非商業持倉是基金持倉，是COMEX持倉報告中最核心的內容。整體來看，COMEX投機市場看空的力量在逐步增強。
總結一下，目前宏觀、供需和資金等方面均不支撐銅價走出新一輪上漲並創出新高，而銅價目前之所以也沒有出現破位大幅下跌，或在於市場對國內下半年經濟復蘇回暖存於一定預期，並且歐美經濟數據還沒有徹底走差。因此，一旦需求端的擔心後市被數據證實，銅價或將承壓走弱，選擇最終的方向。
作者 | 劉培洋
從業資格號 | F0290318
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