一、歐洲能源擔憂持續發酵
俄烏戰爭已持續四個月，隨着歐盟對俄羅斯制裁持續推進，戰爭對歐洲的負面效應日益體現。
歐盟對俄羅斯的制裁除金融方面外，主要是能源禁運，包括到8月末禁止進口俄羅斯煤炭，從6月開始逐步減少俄羅斯海石油及制品的進口直到年底完全禁止俄羅斯海運石油進口，逐步減少俄羅斯天然氣的進口，在兩到三年內完全停止進口俄羅斯天然氣。由於歐盟對俄羅斯煤、油、氣的依賴度高達30-40%，減少俄羅斯能源進口計劃已經導致歐洲煤炭、天然氣和電力價格持續暴漲，最近一個月歐洲天然氣漲翻倍，德國最大的化工集團巴斯夫宣布因天然氣價格過高而停產部分化工廠。
西方近期持續加大對烏克蘭支持和對俄羅斯的制裁，如宣布新的援助計劃和武器支持，G7會議上宣布北約加強在東歐駐軍，北約接受芬蘭、瑞典加入、立陶宛、挪威禁止俄羅斯過境運輸等，導致俄歐能源博弈加劇。俄羅斯開始改變原先維持“可靠能源供應者”的策略，先是宣布因送修設備被加拿大制裁無法到位將對德國供氣主管道北溪1號供氣量減少60%，7月初宣布7月11號至20號對北溪1號進行年度例行檢修，供氣完全停止。上周宣布將哈薩克斯坦到裏海的輸油管道暫停30天，收回察日本持有的哈林輸油管道股權。俄羅斯的動作讓德國越來越擔心俄主動減少甚至切斷對德天然氣供應，最近兩周越來越多德國政府及工商界領袖警告今年冬天斷氣風險，德經濟部長哈貝克稱冬季瘋漲的天然氣和電價對德國經濟的影響將比疫情和戰爭疊加更大。歐洲能源危機和經濟衰退擔憂持續發酵。時間節點上，關注7月20號北溪1號預定檢修結束後，供氣恢復的情況。
二、美歐經濟衰退壓力加重
上周美歐6月景氣指數出臺，顯示跌幅大超預期，美國6月ISM制造業PMI指數53，創兩年新低其中新訂單指數49.2，較5月大降6個百分點滑入收縮區，庫存指數56，接近十年最高水平。數據顯示美國經濟擴散速度大幅放緩。據聯儲預測工具顯示二季度美國GDP季環比可能下降2.1%，一季度爲環比下降1.6%，連續兩季下滑將進入技術性衰退。
歐元區6月制造業PMI指數52.1，較上月大降2.5個百分點，也創了兩年來新低。歐元區6月調和CPI同比增長8.6%，前值8.1%，通脹再創新高，5月PPI同比增長36.3%，意味着未來通脹傳導，CPI上漲壓力仍大。歐元區7月投資者信心指數-26.4創兩年新低。而如果俄歐能源對抗進一步激化，歐洲能源價格飛漲，下半年歐洲加速進入衰退的可能性非常高。
本周美聯儲公布6月會議紀要，重申半年政策報告基調，年末可能加息到3.5%，堅持2%通脹目標，即使經濟放緩，歐洲央行暗示7月、9月加息25個基點或更多。整體看經過6月大宗商品的暴跌，衰退預期升溫，市場對明年美聯儲降息的預期有所升溫，但今年持續加息的基本預期不變。
另外歐洲央行討論一個債券購買計劃，以應對南歐國家債券利率過高可能產生的風險，關注南歐國家債務問題可能在能源危機和經濟衰退之下惡化的可能性。
三、中國溫和反彈，呼喚更多刺激
6月數據印證中國經濟持續回升，6月中國官方制造業PMI指數50.2，較上月回升0.6個百分點，非制造業PMI指數54.7，較上月回升6.9個百分點，財新制造業PMI指數51.7，較上月提高3.6個百分點達到一年最高。數據反映中、下遊的制造業恢復加快，但新訂單恢復仍慢，對未來信心不足，隨着人員流動控制措施減少，消費迎來強勁反彈。房地產初步統計數據顯示6月銷售面積環比增加69%，汽車銷售環比增長37%，也印證穩增長和促銷售的措施正逐步起效。
上周安徽、江蘇等省又有疫情擴散，本周更多地方通報疫情，無錫、西安、上海分別升級管控措施。筆者認爲過去幾個月的經驗顯示早發現早控制仍能有效控制疫情擴散，不必過分恐慌。但疫情長期化必然降低消費和投資信心。近期密切關注疫情發展情況，如果再現大範圍封控，對信心的打擊可能遠較4月更嚴重。
國常會宣布發行3000億金融債券以支持重大項目建設，支持專項債發揮作用。本周海外媒體報導正討論發行1.5萬億專項國債。因6月以來專項債放出天量1.6萬億元，上半年發行3.4萬億，但實體融資需求仍偏低，因此通過發生金融債券撬動地方和私人投資，可望讓專項債更快落地。而上半年用完了全年專項債額度，下半年提前下發明年專項債的預期本來就很強。
整體看疫情後經濟持續溫和恢復，但投資恢復緩慢，國內疫情反復和歐美經濟衰退壓力之下，很可能迎來更多刺激措施，三、四季度經濟持續溫和回升的基本預期不變。不過由於大宗定價受美元加息和歐美衰退影響主導，中國經濟反彈更多在節奏上而非方向上形成影響。
四、銅價大跌摧毀信心，消費持續偏弱
銅價連續大跌超過一萬點，本周初盤面一度恐慌單日下跌超4000元，目前價格已達到一些下遊備貨的心理區間，低位補貨有所活躍。從盤面看，滬銅持倉一度增至39萬手，屬於一年多以來的較高水平，暗示買盤力量開始較強。不過前期下遊已普遍補貨，目前處於虧損狀態，更多選擇鎖定單，或是消化前期庫存，整體買盤未有明顯增加。據下遊反映新訂單增加不多，自6月中旬以來高溫和多雨天氣持續，室外施工進入淡季，基建、電力方面的訂單有所增加但不強，而空調、家裝等進入淡季，據統計7月空調排產環比下降20%，同比下降16%。整體看消費和出口類需求可能持續轉弱，而基建、電力、新能源等需求有望逐步回升，加上大宗商品普遍大跌，可能刺激一些價格敏感性消費，整體消費回升，但強度可能有限。
供應方面，SMM統計6月精銅產量85.7萬噸，環比增加近4萬噸，因山東煉廠基本實現滿產。但6、7月還有部分檢修，7月產量環比微增。另外三季度精銅加工費敲定在80美元，因下半年海外銅礦產能進一步釋放，原料供應寬鬆，煉廠生產利潤較高，下半年精銅產量持續放量。但廢銅持續緊張，精廢價差倒掛，SMM統計樣板廢銅杆廠開工率下降超過十個百分點降至40%，精銅對廢銅的替代足以吸收供應增量，通常隨着替代效應積累，精銅去庫會加快。另外最近兩周LME在北美和歐洲的庫存連續出現增加，而現貨最近也穩定在小幅貼水，或暗示歐美需求放緩，現貨開始回流交易所，關注其持續性。
從庫存總量看，本周國內主流消費地庫存11.8萬噸，較上周減少0.8萬噸，保稅庫存28.6萬噸，較上周減少0.7萬噸，總體結束了兩周的上升。由於半年末煉廠積極發貨換現，加上近期進口集中到貨，國內顯性庫存小增，反映下遊消費增強，上周進口窗口基本關閉，估計下周進口減少，國內降庫可能加快。整體看當前仍處極端低庫存，但消費整體疲弱，現貨供需矛盾不突出，造成銅價完全由宏觀邏輯主導，定價區間下移。
五、階段性利空減弱，關注支撐情況
銅價自7萬平臺破位後，持續下跌接近14000元，從最高點算起跌幅超過23%。通常在沒有發生金融危機等重大系統性衝擊事件的情況下，階段性跌勢已近尾聲。技術上看銅價在6萬下方持倉增至39萬手高位，也反映多頭能量已較強。筆者把本輪下跌與2011年那輪下跌做對比，都是危機之後大放水帶來的繁榮結束，但本次經濟下行中各主要經濟體還有節奏差異，且庫存仍處極端低位，銅價下跌過程應該會有震蕩休整。中期看銅價技術上的頭部形成，第一輪快速下跌釋放衰退預期，如果實際需求釋放，現貨矛盾積累，可能形成階段性反彈。但如前所述下半年大幅加息和歐洲經濟加速衰退可能性大，宏觀因素始終佔據主導，也在反彈時限制向上空間。對比發生歐債危機的2011年，其後形成弱反彈，並長時間回歸低波動率。
短線看，在本周極端恐慌造成大跌後，價格快速反彈，乖離率達到極端位，經驗上很容易產生強反彈。本周後兩天，銅價衝高後迅速減倉回落，關注重新測試下方支撐的情況，如果能在顯著高於恐慌低點55700的位置穩定住，則可能宣告本輪下跌結束，進入築底期，有望形成階段性反彈。
從周線形態看，63000-65000是近期的重要壓力區。從月線級別看，過去十年銅價波動主要區域在45000-55000，即使在經濟衰退周期，本輪下跌也可能已經在很大程度上體現了衰退預期，急速擠泡沫的過程基本結束，後面將進入緩慢和震蕩的漫漫下跌過程。
綜上，宏觀空頭主導，銅價長期跌勢中，但短期關注銅價急跌段結束，築底的可能性。操作上下遊逢低嘗試短買，反彈的空間來自於前期超跌，因此時間和空間仍有較大的不確定性，需要控制風險，等技術上有明確築底信號後增加備貨。下周價格主要波動區間57000-61000。
邁科期貨鄧宏
